Le symposium annuel d'été de la Fed dans le Wyoming fournit des indices précieux sur les mesures que la Fed pourrait prendre au cours des douze prochains mois.
L'inflation moyenne en ligne de mire
Le deuxième élément clé de l'AIT dans sa définition même : « Inflation moyenne dans le temps ». Ce qui importe vraiment à la Fed, c'est que l'inflation s'installe et se maintienne. C'est pourquoi elle examine les chiffres sur des périodes longues (au moins trois ans), plutôt que de se contenter de chiffres sur quelques mois. Il serait en outre plus approprié d'examiner les dépenses de consommation des ménages sur trois ans, par exemple. Cette mesure est susceptible de rester en dessous de l'objectif de 2 % de la Fed en 2022 - d'où l’attentisme de la Fed. Il va sans dire que le taux de référence pour les hausses de taux dues à l'inflation est extrêmement élevé dans le nouveau cadre de la Fed et que la hausse des taux du Trésor américain de cette année était injustifiée.
La réduction progressive des taux d'intérêt ne devrait pas avoir lieu avant la fin de l'année 2022
Étant donné que la Fed s'est montrée très patiente cette année, elle pourrait choisir de renforcer le cadre de l’AIT en s'attaquant à la persistance d'une situation d'emploi inégale et à un environnement faible d'inflation moyenne. Le thème du symposium de cette année est "La politique économique dans une économie inégale". L’accent devrait être mis sur l'inégalité de l'emploi et la montée des inégalités sous l'effet des progrès technologiques et de la numérisation. Il est donc peu probable que la Fed envisage de réduire ses achats d'actifs, à moins que le marché du travail ne reparte à la hausse de manière plus inclusive.
La gouverneure Brainard a d'ailleurs été très claire sur le sujet. Pour évaluer les progrès supplémentaires substantiels en matière de réduction des achats d'actifs, elle aimerait voir "des indicateurs qui montrent que les progrès en matière d'emploi sont généralisés et inclusifs, plutôt que de se concentrer uniquement sur le taux d'emploi global".
Dans ce contexte, la réduction progressive des achats d'actifs pourrait bien faire l'objet de discussions lors du symposium de cette année, mais ne pas être mise en œuvre avant 2022, surtout si l'on tient compte des discussions de Powell sur la faiblesse de l'emploi et de l'inflation en mars 2021 : "nous avons eu un faible taux de chômage en 2018, 2019 et au début de 2020 sans que l'inflation ne soit impactée". Cela pourrait le motiver à retarder légèrement le tapering pour que la reprise de l'emploi devienne plus régulière et pérenne.
Quelle serait une autre raison de retarder le tapering ?
Les risques associés au variant Delta sont une autre raison de retarder le tapering jusqu'en 2022. Dans de nombreuses régions, les taux de vaccination ne sont pas aussi élevés qu'espérés et pourraient freiner le rebond du secteur des services qui, selon Mme Brainard, représentent les trois quarts de la baisse du nombre d’emplois.
Durant la grande crise financière de 2009, les conditions générales du marché du travail ne se sont améliorées que très lentement, la Fed se montrant accommodante et patiente. Cette situation pourrait se répéter aujourd’hui, notamment en raison des progrès liés à la mise en œuvre rapide des structures numériques. En Europe, la BCE est susceptible de suivre le modèle de la Fed étant donné que la polarisation de l'emploi est également une préoccupation majeure de Christine Lagarde.
En fin de compte, Fed pourrait surprendre les marchés en poursuivant ses achats d'actifs jusqu'à ce que le marché de l’emploi soit pleinement remis. Les marchés ayant tendance à se concentrer sur les mesures globales, ils pensent que la Fed devrait commencer à réduire ses achats d'actifs à relativement court terme. Cela renforcerait son attitude dovish et soutiendrait les obligations d'État et d'entreprise, en particulier les structures subordonnées investment grade et les obligations à rendement élevé. Dans l'ensemble, il semble difficile de se départir d’une politique de taux bas dans une économie inégale et numérique.
Par Mondher Bettaieb-Loriot, responsable des obligations d'entreprises, Vontobel
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