En bref :
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Notre équipe Quality Growth emploie d’anciens journalistes d’investigation qui exploitent des sources non traditionnelles pour contribuer à l’amélioration de notre processus de recherche.
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Les recherches sur le terrain menées par Robert Berner ont permis d’accroître le niveau de conviction à l’égard de la société industrielle RB Global.
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Les recherches qu’a mené Mara Der Hovanesian sur Dollar General ont incité notre gestionnaire de portefeuille à vendre la position avant une chute importante de l’action.
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Zhen Li a évalué la capacité d’Estee Lauder à redresser ses activités en Chine, ce qui a conduit le gestionnaire de portefeuille à refuser le réinvestissement. Zhen Li tested Estee Lauder’s ability to turn around its business in China, leading the portfolio manager to decline réinvestissement.
La curiosité et la persévérance caractéristiques des journalistes peuvent apporter une réelle valeur ajoutée au processus d’investissement. Notre équipe de recherche Quality Growth comprend trois anciens journalistes d’investigation qui savent exploiter leur expérience pour sortir des sentiers battus et recueillir des informations auprès de sources non traditionnelles, tant auprès de clients, que de fournisseurs, d’anciens cadres, d’avocats spécialisés du secteur, voire d’universitaires.
En exploitant des sources non conventionnelles, nos analystes d’investigation contribuent à l’identification de certaines tendances avant le marché, permettent d’éviter des erreurs d’investissement potentiellement coûteuses et peuvent évaluer certaines logiques d’investissement à l’aune de perspectives inattendues. En bref, leurs contributions constituent désormais une précieuse composante de notre processus de recherche Quality Growth.
Savoir interpréter les signaux d’alarme
Fort de plusieurs décennies d’expérience en tant que journaliste d’investigation au service de BusinessWeek et du Wall Street Journal, Robert Berner sait identifier les nouvelles informations lui permettant de détecter des risques et des opportunités que l’analyse fondamentale pure pourrait ne pas identifier. Ses conclusions incitent souvent nos gestionnaires de portefeuille à repenser une participation ou, dans le cas de RB Global, à renforcer la thèse initiale. Ses recherches menées sur le terrain ont ainsi conduit le gestionnaire de portefeuille à augmenter cette dernière position.
Étude de cas n° 1: une conviction accrue à l’égard de RB Global
Société de vente aux enchères d’équipements lourds, RB Global a procédé à l’acquisition d’IAA, une société de vente aux enchères en ligne de voitures endommagées. Alors que le modèle commercial d’IAA était perçu comme un moyen efficace l’écouler rapidement des voitures et d’en obtenir un prix élevé, la société se trouvait en difficulté. Elle avait même perdu un contrat national crucial avec Geico du fait du non-respect de certains accords de niveau de service.
La question se posait de savoir si RB Global serait en mesure d’inverser la tendance pour IAA? Robert s’était alors rendu sur des sites d’IAA en Californie, où il avait trouvé des voitures disposées de manière désordonnée, ce qui contrastait fortement avec les rangées bien ordonnées de Copart, le principal concurrent d’IAA. Des conversations menées avec les responsables des sites d’IAA ont néanmoins révélé que RB Global se trouvait activement engagée dans une démarche d’amélioration. Le groupe avait ainsi mis en place un «tableau de bord» pour ses filiales, lequel comprenait six indicateurs clés de performance (ICP) et il avait également élaboré des plans d’action pour les sites affichant des performances inférieures à la moyenne. D’autres discussions menées avec des cadres du secteur de l’assurance avait en outre révélé que le marché était impatient d’assister à l’émergence d’un concurrent solide à Copart, ce qui était prometteur pour IAA. Au fur et à mesure que Robert se rendait sur d’autres sites, il constatait que les voitures étaient disposées de manière bien ordonnée, que les opérations étaient mieux organisées et que les voitures s’écoulaient plus rapidement. Les responsables de site et les conducteurs de dépanneuses sous contrat faisaient en outre état d’un fonctionnement plus rationnalisé. Le scénario d’un rétablissement d’IAA était en train de se déployer, et Robert entend bien continuer à mettre en œuvre ses compétences de journaliste d’investigation pour en suivre les progrès.
Prévenir les explosions
La capacité des journalistes à ignorer les idées préconçues s’avère particulièrement précieuse pour les analystes de recherche traditionnels lorsqu’il s’agit d’identifier les biais de confirmation auxquels ils se trouvent exposés. Le cas de Dollar General, une ancienne participation, en est une parfaite illustration. Après l’ouverture d’une position début 2020, des fissures ont commencé à apparaître dans la mission de Dollar General. Ancienne rédactrice de BusinessWeek et reporter pour Dow Jones Newswires, Barron’s Magazine et le Wall Street Journal, Mara Der Hovanesian avait identifié plusieurs difficultés financières auxquelles étaient confrontés les clients– de cette enseigne de la grande distribution. Elle avait également constaté que les plans de croissance agressifs de Dollar General suscitaient de plus en plus de réactions hostiles. Ses recherches avaient incité le gestionnaire de portefeuille à vendre la position en mai 2022, quelques semaines seulement après que le titre ait atteint son plus haut niveau historique et avant qu’une amende du département américain du Travail ne lui soit imposée. Depuis, l’action s’est effondrée.
Étude de cas n° 2: Vente de la position dans Dollar General Case study 2: Sold position in Dollar General
Dollar General s’est, pendant des décennies, concentré sur la vente au détail de produits de première nécessité à bas prix dans des zones rurales et auprès de communautés à faibles revenus, ce qui lui a tout autant permis de prospérer dans les périodes fastes que dans les périodes difficiles. Après sa privatisation en 2007 et son introduction en bourse, cette société basée dans le Tennessee s’est dotée d’une stratégie rationalisée visant à maintenir ses coûts à un niveau bas et s’est, dans le même temps, lancée dans une agressive campagne d’expansion à l’échelle nationale. Le nombre de magasins est ainsi passé de 12 000, en 2015, à quelque 20 000 aujourd’hui, de sorte qu’elle dépasse certains rivaux tels que Wal-Mart et Target quant au nombre de nouveaux magasins. Le format gagnant des magasins de Dollar a été l’un de ceux qui ont connu la croissance la plus rapide dans le paysage de la grande distribution aux États-Unis. Les nouvelles optimisations de la chaîne d’approvisionnement et la rationalisation des coûts de main-d’œuvre ont permis de dégager des marges bénéficiaires élevées et d’afficher de solides performances financières.
Qu’est-ce qui a déraillé? Mara a interviewé des voix critiques de ce modèle qui soutenaient que la prolifération des magasins Dollar General contribuait au déclin des petites entreprises et des épiceries locales. Cette situation a incité certains militants associatifs et responsables locaux à s’opposer à l’ouverture de nouveaux établissements, en invoquant les effets que de telles ouvertures avaient sur les économies locales et le caractère de la communauté. Elle s’est également entretenue avec d’anciens employés, dont beaucoup ont déclaré que les conditions de travail étaient intenables. L’entreprise était confrontée à des critiques constantes au sujet de ses pratiques de travail, notamment en ce qui concerne les bas salaires et les avantages minimaux accordés aux employés. Pire, souvent en sous-effectifs aux heures tardives, les magasins devenaient un pôle d’attraction pour la criminalité. À tel point que, en 2024, le département américain du Travail a infligé à l’entreprise une amende de 12 millions USD pour manquement à l’obligation d’assurer la sécurité de ses employés et qu’il a exigé que Dollar General renforce la sécurité et ses effectifs dans tous ses magasins. Ces défis croissants ont augmenté les coûts opérationnels tout en impactant la réputation du groupe.
Les géants de la distribution Walmart et Amazon ont, quant à eux, commencé à investir massivement dans l’offre de produits à bas prix; or ces deux groupes disposent de ressources plus importantes qu’ils peuvent investir dans la technologie, l’efficacité de la chaîne d’approvisionnement et l’amélioration de l’expérience client. Dollar General s’est battu pour conserver son avantage concurrentiel et sa promesse de prix bas. Nous avons néanmoins procédé à la vente de ses actions et, peu de temps après, l’entreprise annonçait la fermeture de quelque 1 000 magasins. Les perturbations de la chaîne d’approvisionnement et l’augmentation des coûts ont ensuite continué à éroder les marges bénéficiaires, ce qui a soulevé des questions quant à la capacité de l’entreprise à maintenir sa croissance.
Évaluation des thèses d’investissement
Nos analystes d’investigation travaillent sur des projets aussi variés que les zones géographiques et les secteurs dans lesquels nous investissons. Il leur arrive parfois de revenir sur une participation antérieure afin d’analyser la viabilité d’un nouveau produit ou service, d’évaluer les pressions concurrentielles ou d’examiner les changements pouvant être survenus dans une culture d’entreprise. Dans le cas de la société de cosmétiques Estee Lauder, Zhen Li, qui est basée à Hong Kong, avait évalué la capacité d’Estee Lauder à redresser ses activités en Chine. Zhen Li dispose d’une expérience antérieure passée au service du New York Times à Shanghai dans la couverture de sujets liés à la Chine et a, plus tard, travaillé en tant que reporter indépendante sur l’industrie nucléaire chinoise. Robert Berner a enquêté sur l’impact de la restructuration de l’entreprise Estee Lauder.
Étude de cas n° 3: réinvestissement refusé dans Estee Lauder
Alors que nous avions précédemment vendu notre position dans Estee Lauder du fait des inquiétudes liées à ses activités en Chine, lorsque nous avons évalué l’opportunité d’un réinvestissement dans ce titre, nous nous sommes aperçus que des inquiétudes subsistaient. Les mauvaises performances étaient perçues comme le résultat d’une faiblesse cyclique, mais, lorsque Zhen a commencé à approfondir le sujet, elle a découvert d’importants problèmes spécifiques à l’entreprise.
En 2020, après avoir discuté avec des distributeurs de cosmétiques, des professionnels travaillant dans des magasins hors taxes et des concurrents d’Estee Lauder sur le marché chinois, Zhen a ainsi mis au jour les problèmes que rencontrait le groupe dans son canal de vente hors taxes. Pendant la période de confinement due à la pandémie de COVID en Chine, de 2020 à début 2023, une forte proportion des produits d’Estee Lauder achetés dans les magasins hors taxes ont en effet été revendus dans des circuits non autorisés, ce qui a perturbé le système de tarification officiel d’Estee Lauder et nui à son image de marque. Ses stocks ont alors augmenté de manière excessive, et la pratique de remises importantes ont alors incité les consommateurs à faire des stocks de produits cosmétiques qu’ils devraient mettre des mois, voire des années, à utiliser complètement.
Nous en avons conclu qu’il n’y a pas de solution miracle pour Estee Lauder en Chine: du fait de la décélération de la consommation, de l’intensification de la concurrence des acteurs chinois et du programme de restructuration en cours de la société, les éléments sont en effet nombreux qui accumulent les incertitudes.
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