L’inflation est un phénomène complexe. Souvent auto-réalisatrice, elle tend à se renforcer lorsque les agents économiques pensent qu’elle est présente. Cela rend les anticipations difficiles – ainsi les banquiers centraux se sont largement trompés au cours des dernières années. Après l’avoir surestimé, force est de constater que l’inflation a été largement sous-estimé les derniers mois aux Etats-Unis comme en Europe.
Comme le disait si bien Karl Otto Pöhl, Président de la Bundesbank en 1980, « l'inflation, c'est comme la pâte dentifrice : une fois qu'elle est sortie du tube, il est impossible de l'y faire rentrer ; ainsi, il vaut mieux ne pas appuyer trop fort sur le tube ». Au regard des derniers chiffres, il semble que les autorités monétaires et budgétaires aient justement appuyé un peu trop fort sur le tube.
Bien sûr l’inflation va baisser, par simple effet de base. Mais jusqu’à quel point ? Revenir en dessous des 2 %, qui fut la norme depuis 10 ans, ou vers 3 %, n’est pas du tout la même chose pour les marchés et encore moins pour les acteurs économiques. Aujourd’hui le marché anticipe une inflation revenant vers 3% aux Etats-Unis d’ici fin 2023. Chez Candriam, notre scénario central anticipe un risque non négligeable d’une inflation supérieure.
Sur quels éléments se fonde cette lecture ? La réponse en trois points
L’inflation repose sur plusieurs facteurs de long terme :
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Les stimuli fiscaux et monétaires. Il y a d’abord le changement structurel des banques centrales vers un objectif plus symétrique d’inflation suite à leur revue stratégique. Si le retour de l’inflation était l’ambition des banques centrales il y a quelques années, clairement l’objectif apparaît aujourd’hui rempli… voire dépassé. Les injections massives de liquidité combinées à une relance budgétaire ont largement contribué au climat inflationniste. Avec des taux de chômage au plus bas et une démographie vieillissante le risque de renégociation salariale pourrait continuer d’alimenter la spirale inflationniste.
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Les chaînes logistiques, malmenées depuis bien avant le Covid. Déjà présente sous la présidence de Trump et la montée des tensions commerciales avec la Chine notamment, la démondialisation a été accentuée sous « l’effet » Covid et ce mouvement semble se poursuivre de façon inévitable. Combiné au réchauffement climatique, le risque d’une crise alimentaire pourrait impacter plus durablement les prévisions inflationnistes.
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Le coût de la transition énergétique : certains financiers appellent cela la « greenflation ». Les entreprises doivent investir énormément dans la transition écologique : les coûts sont très élevés, et en augmentation. Pour construire une turbine d’éolienne de 3 mégawatts par exemple, 2 tonnes de terres rares, 3 tonnes d’aluminium, 3,5 tonnes de cuivre, 335 tonnes d’acier sont nécessaires ! Une telle demande pèsera structurellement sur le coût des matières premières et la transition énergétique pourrait aussi impacter les perspectives inflationnistes de moyen terme.
Alors quelles solutions pour l’investisseur ?
La meilleure manière de lutter contre cette inflation dans un portefeuille obligataire, c’est de réduire au mieux la sensibilité à l’évolution des taux et d’être ultra-sélectif. Parmi les instruments obligataires les plus adaptés à un tel environnement, on privilégie au sein de nos portefeuilles :
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Les obligations à taux variable: leur coupon, réinitialisé périodiquement sur la base d’un taux de référence (le taux interbancaire à trois mois) plus un écart de crédit déterminé par le marché, offre une protection naturelle contre la hausse des taux ; Envisager aujourd’hui une prime moyenne de crédit de près de 120 points de base est réaliste. Si l’on considère que les taux courts dépassent les 1 %, une telle stratégie pourra s’avérer payante. De plus, l’évolution des obligations à taux variable est négativement corrélée avec le rendement des obligations souveraines. Elles offrent ainsi une belle diversification dans le cadre d’un portefeuille obligataire.
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Les obligations indexées à l’inflation, avec une préférence pour la partir courte de la courbe. Avec des chiffres d’inflation qui devraient continuer à surprendre à la hausse en Europe dans les mois à venir et des pressions inflationnistes qui se multiplient (prix des matières premières, déglobalisation, problème de chaînes d’approvisionnement,…) les obligations indexées sur l’inflation sont un instrument intéressant pour se protéger contre le risque de surprise d’inflation. Après la baisse récente des anticipations d’inflation, elles nous semblent une alternative pertinente aux obligations nominales, surtout sur la partie courte de la courbe. L’inflation qu’on accumulera dans les mois à venir offre ainsi une protection non négligeable contre une remontée des taux réels.
Les défis de long terme sont immenses et impacteront durablement l’inflation tout en générant de la volatilité. Il est donc important de bien préparer les portefeuilles. Ces temps plus instables qui s’annoncent devraient rendre à une gestion flexible, active et responsable toutes ses lettres de noblesse. A nous de donner aux investisseurs la possibilité d’en bénéficier pleinement…
Principaux risques liés à l’utilisation d’obligations à taux variable et d’obligations liées à l'inflation :
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Risque de perte de capital
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Risque de taux d'intérêt
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Risque de crédit.
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Risque de contrepartie
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Risque de change
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Risque de liquidité
Par Nicolas Forest, Global Head of Fixed Income Management
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